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嗨，努力学习的PZer你好：

Callable debt has a smaller Z spread than comparable non-callable debt.

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同学你好，

这句话的意思是与可比不含权债相比，callable的Z spread更小。这句话的表述错误的，正确的表述应该是与可不不含权债相比，callable的Z spread更大。

从两方面解释这句话：

1、与其他要素均一致的不含权债相比，含权债对于投资者来说相当于额外short了一份option（embedded option），这份option对于债券发行人有利（市场利率下降，可以提前行权赎回，从而以更低成本再融资），对于债券投资者不利（市场利率下降的时候会被动行权，被动收回本金，届时将以一个更低的市场利率再投资），所以，与可比不含权债相比，投资callable bond除了承担信用风险、流动性风险等常规风险外，还承担short option的风险，承担额外的风险应给予投资者额外的风险补偿，这些补偿都隐含在买入债券时债券价格所反应的Zspread中（callable bond买入价格低于可比不含权债），所以与可比不含权债相比，callable的Zspread 更大。

2、从OAS与Z spread的角度解释这句话。OAS是剔除权力影响后的spread，用来衡量剔除权益影响外的credit spread、liquidity spread等风险补偿，所以，对于不含权债来说，OAS=Z spread；对于callable bond，OAS=Z spread-option spread。根据这个公式，也可以判断出，callable bond的Z spread大于可比不含权债的Z spread（OAS）.

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就算太阳没有迎着我们而来，我们正在朝着它而去，加油！