inter mkt trades的问题思考

嗨，爱思考的PZer你好：

问题1、老师这个地方说callable的Z-spread更大，那么putable的是不是更小？为啥要讨论Z-spread啊？应该用OAS来讨论和non-embedded option bond的比较吧？？？

正确，Callable bond的Z-spread更大、Putable更小；

讨论Z-spread是因为他好计算，且能反映债券的所有投资风险；

对于不含权的债券，我们直接用Z-spread比较即可，因为Z-spread就能反映不含权债券的信用风险；

只有出现含权债券时，才需要用OAS来衡量，因此含权债券的Z-spread里面有杂质（有权利的影响，不能单纯地反映信用风险）。我们比较的目的是分析信用风险，因此只要出现含权债券，在比较时，就得需要用OAS。

具体来说：

Z-spread是All-in spread，公司债相对国债的所有额外风险，都统统装进Z-spread里面；

而OAS是只反应公司债的信用风险。

这样的话，3个可比债券（Callable bond、Putable bond、Option-free bond），除了他们含有的权利的不同之外，其他条件都相同，那么三个债券的信用风险OAS应该相同。

由于Callable bond含有对投资者不利的权利，债券有可能会被提前赎回，所以他除了有信用风险之外，还额外有被提前赎回的风险，于是Z-spread会更大：

Z-spread = OAS + 提前被赎回的风险

由于Putable bond含有对投资者有利的权利，额外风险更小，于是Z-spread会更小：

Z-spread = OAS - 投资者持有提前卖债券的权利

而Option-free bond，由于不含权，所以Z-spread等于OAS：

Z-spread = OAS

三个可比债券、比较下来：Callable bond的Z-spread最大、下来是Option-free bond、最小的是Putable bond

同时，由于3个是可比债券，因此信用风险、OAS是一样大的。

也可以这么理解，只把Z-spread里面的信用风险单独拿出来，就是OAS。

讨论Z-spread是因为他非常好计算，同时也是反映债券的所有风险。咱们比较债券的Relative value时，一般分析的是债券的信用风险。而对于不含权债券之间的比较，Z-spread刚好就能够反映信用风险，因此咱们就直接用Z-spread比较；

对于含权债券来讲，由于Z-spread含有权利的影响，为了只比较信用风险，我们就只能用OAS；所以只要出现含权债券，在分析时就需要用OAS。

问题2、老师这里的inter-MKT trades是针对于curve变化的情况来说的，narrowing or widening of yield spread between markets，我不太理解的是如果是两个市场之间的yield spread变化是主要驱动的话，那应该怎么来实现butterfly或者condor的策略呢？例如在一个国家long body然后在另一个国家short wing吗之类的？那如果这么做汇率风险怎么控制呢？考试会怎么在这里出题呢？谢谢！

考试的话，Butterfly or condor只会在一国内部完成。因为咱们也只学到了一国内部的策略。

Butterfly与Condor是在同一条曲线上完成的，这个策略的设计就是捕捉同一条收益率曲线上，利率的相对变化；

例如，curvature上升，应该是Short 中期、Long短期、长期的Butterfly or condor；这样，Long头寸赚取长期债券价值相对上升，Short头寸赚取中期债券价值相对下降。这是一种Long-short的杠杆投资。

当然，在一国Short，在另外一国Long，也能实现Money duration-neutral，也是可以捕捉两条收益率曲线的Spread变化，不过这里三级固收就没涉及了。

我们教材这里说的Inter-market strategies，就是指Long-only的策略。在一堆国家中选取收益率最高的债券进行投资。而在债券投资中，影响收益最大的其实就是来自利率改变对价格的影响，因此我们说在国际债券里进行筛选时，最主要的驱动因素就是Spread改变引起的债券价格改变。

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