Reading 20第20题

“barbell和bullet不是适用于非平移时？”

是的，非平行移动时，调整Barbell/Bullet结构能直接受益。

因为非平行移动可以看成是收益率曲线上某个部位相对于其他部位的相对运动，调整组合的整体Duration数据，只能受益于收益率曲线的整体移动，这种收益率曲线上的相对运动，需要调整Key rate duration，也就是调整Barbell/Bullet结构来调整组合对收益率曲线上不同期限的敏感程度。

所以Barbell/Bullet能直接受益于非平行移动。

“为什么平行移动的时候用barbell最好呢”

调整Bullet、Barbell结构，最明显的变化就是把组合现金流的位置改变了，所以即便两个组合整体的Duration一样，但因为组合的结构不一样，所以对非平行移动时，两个组合的表现不同。

比如，长期下降、短期上升的Flattening变动，因为Barbell在长期、短期的权重更大，所以Barbell表现更好。

这是调整Barbell/Bullet最明显的变化，就是根据非平行移动调整。

还有一个变化就是，在Bullet与Barbell组合的整体Duration一致的情况下，因为Barbell的现金流更加的分散，所以他的Convexity数据更大。

在这种情况下，收益率曲线平行移动时，通过Duration对两个组合的影响一致；但因为Barbell的Convexity更大，有涨多跌少的优势，所以综合而言是Barbell表现更好。

“平移时不是duration和convexity吗”

是的，平移时最佳的策略是直接动Duration。但是有以下两种情况，我们不能调整组合的Duration获利，只能调整Convexity数据：

1. 组合有Mandate，对Duration有严格的限制，比如要Match benchmark duration，这样就不能随便调Duration；

2. 我们只能预测到利率发生变化，但是把握不准利率变动的方向，所以索性就不调Duration了，直接调Convexity，通过Convexity在利率变动时有涨多跌少的优势来获利。

在这两种情况下，我们也会从调整Barbell/Bullet的结构来应对。因为Barbell/Bullet在平行移动下的表现不同。

总结下：

一般碰到收益率曲线的非平行移动，我们会调整Barbell、Bullet结构来获利；这种一般也是不能随便调组合的Duration，所以只能在保证组合Duration不变的情况下调整Barbell、Bullet的结构，来获益于收益率曲线非平行移动。

第二种是，我们预测收益率曲线有移动，只要利率发生移动，就能获得Convexity涨多跌少的优势，所以把Bullet调整成Barbell；这种是出现在组合不能随便调整Duration、或者我们不知道Duration的调整方向，所以从Convexity的角度出发获利。

嗨，努力学习的PZer你好：

"请问 长期利率比短期利率上升更多，不应该是用bullet策略吗？为何不用portfolio1呢？"

对的。长期利率相对短期利率上升，收益率曲线Steepening的情况下，的确应该选择Bullet策略。如下图讲义总结，在Steepening时，Bullet表现更好。

但是要注意，讲义和教材中下图的总结，一定要明确收益率曲线的变动已经拆解到了最小单位的变动。也就是把那种收益率曲线出现复合变动的情况拆分成最小变动的情形。

我们以本题为例：

如果要通过Steepening yield curve来筛选出Bullet表现更好，那这个Steepening的变动，就真的只有收益率曲线更加倾斜的变动，不包括其他形式的变动。

注意看本题的收益率曲线变动为：

1-year + 1%；3-year +1%；5-year +1.25%；10-year +1.60%；30-year +1.75%；

这样的收益率曲线变动，不是单纯的收益率曲线Steepening，他还包括收益率曲线的Parallel shift；所以可以进一步拆解为：

收益率曲线整体向上平移1%：

1-year + 1%；3-year +1%；5-year +1%；10-year +1%；30-year +1%；

再在平行移动的基础上，5-year,10-year,30-year再额外上涨，收益率曲线更加Steepening：

1-year + 0%；3-year +0%；5-year +0.25%；10-year +0.60%；30-year +0.75%；

所以可以看出来，本题的收益率曲线是：Parallel shift + Steepening；

前面提到过，如果要使用讲义和教材中的总结，一定要明确收益率曲线的变动已经拆解到了最小单位的变动。为什么要拆解到最小单位，因为有可能会有冲突的情况产生。我们回头看看讲义里面的总结：

Parallel shift的时候，Barbell表现更好；Steepening的时候，Bullet表现更好；

所以本题的收益率曲线变动：Parallel + Steepening；我们无法直接定性判断Bullet/Barbell哪个表现更好。

所以因为这道题的收益率曲线变动拆解到最小单位后，发现定性分析起来是冲突的结论，所以我们没办法说在这道题的情境下Bullet表现最好。

这道题的解法是以Current portfolio为Benchmark，逐项分析每个期限债券的表现：

Portfolio 2的30-year，5-year的PVBP与Current一致；同时Portfolio 2的10-year PVBP更小；Portfolio 2的1-year;3-year PVBP更大；

也就是Portfolio 2相比Current portfolio，中期（10年期）更小，短期权重更大

虽然整体利率上升，但因为短期利率上升幅度较小、中长期利率上升较大，所以Portfolio 2的表现比Current更好。

相比而言，虽然Portfolio 1 30年期PVBP要比Current portfolio小，但是Portfolio 1的10-year，5-year PVBP要大很多、短期1-year,3-year权重要小，也就是Portfolio 1相比Current portfolio，中期权重更大、且大很多，短期更小，长期小一些；

因为中、长期利率上升幅度更大，所以Portfolio 1会被中期（5、10年期）过高的权重拖累，Portfolio 1长期（30年期）虽然表现更好，但因为带来的好处小于中期的拖累，所以综合一下，Portfolio 1的表现比Current差。

以Current portfolio为Benchmark，综合一下，Portfolio 2表现更好。

因为这道题有Current portfolio这个Benchmark，所以只要一个比Benchmark好，一个比Benchmark差，我们就能判断出来哪个表现更好；

如果粗略判断Portfolio 1、2都比Current表现更好，那就需要精确地计算了，计算公式是答案里给出来的，把1-year,3-year,5-year,10-year,30-year所有点位的影响相加即可。

最后总结下：

如果想套用咱们讲义总结的结论（如上图），一定要确定收益率曲线的变动是最小单位的变动，也就是无法再拆解了；如果收益率的变动是最小单位的变动，可以直接套用讲义结论。

像本题的这种变动，拆解成最小变动后是：平行+Steepening，而平行变动Barbell最优，Steepening时Bullet最优，所以我们无法定性地判断哪个组合最好，这时候就需要从表格里的数据出发了，解题思路就是上面的定性判断，如果定性仍然判断不出来，就是按答案的公式计算。

“还有，什么情况下该用duration mgmt策略呢？”

Duration management策略就非常简单，三级就涉及非常少。

预测到利率有移动，比如包括平行上移或者下移，且组合的Mandate对调整Duration没有限制，我们就可以用Duration mangement。

“看到这样的shift,我感觉我的第一反应就是会想到bullet barbell这样的策略上去”

是的。但这种题类型就很固定，看到收益率曲线的Shift，要分析下能不能在拆分了。然后用我们讲义的那个总结来分析谁好谁坏。

如果用讲义的总结分析有冲突，一定要像本题思路逐项分析，分析不出来就要套这道题后面解析公式计算了。

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